5 grunde til at forårsage smerte i kæmpende EM-gældsmarkeder

Renteinvestorer plejer store mark-to-market-tab i 2021. For mange indehavere af emerging markets-gæld har det været endnu værre. EM-gæld er en af ​​de dårligst præsterende aktivklasser hidtil i år. Invesco'sIVZ
Emerging Markets USD Sovereign Bond ETF (PCYPCY
) er faldet 30 % år til dato, og VanEcks JP Morgan EM Local Currency Bond ETF (EMLC)EMLC
) er faldet tæt på 16 %. Meget få statsobligationsudstedere er blevet skånet.

Flere kræfter har konspireret for at forårsage så udbredt smerte.

Højere renter i USA

Amerikanske obligationsrenter er delvist skyldige. Kort- og langfristede renter er steget i vejret som reaktion på det stigende inflationspres. Amerikanske statsobligationer fungerer som et markedsbenchmark, med afkastet på obligationer fra andre statslige udstedere noteret som et spænd til amerikanske statsobligationer. En af grundene til, at dollar-denomineret emerging market-gæld har klaret sig dårligere end lokal valuta, er den alvorlige backup i statsrenterne.

10-årige renter i USA er mere end fordoblet i 2022 og steg fra 1.5 % til over 3 %, hvilket forårsager tab for indehavere af stats-, virksomheds- og realkreditværdipapirer. Bloomberg Barclays Aggregate Bond ETF (AGGTILFØJE
) har faldet mere end 10% siden starten af ​​året. En god del af tabene for EM-gældsinvestorer er kommet fra ændringen i amerikanske renter.

Negativ effekt af amerikanske dollarstyrke

Stigningen i amerikanske renter har sammen med sikre havn-strømme tiltrukket udenlandske investorer til amerikanske dollaraktiver. Dollaren er styrket over for næsten alle valutaer i år og handles tæt på et højdepunkt i flere årtier. Som følge heraf svæver valutaer fra mange udviklede og nye markeder tæt på deres laveste nogensinde.

Selvom det burde være godt for de økonomier, der er eksportdrevne, fører det også til inflation, da importerede varer bliver dyrere. En nedadgående valutaspiral er en særlig bekymring for investorer i EM-udstedte dollarobligationer.

Centralbanker i EM har reageret på overpres med strammere pengepolitik for at imødegå gennemslaget til indenlandske priser på svagere valutaer. Hurtigt svækkende valutaer og høj valutavolatilitet kan også generere betydelige dislokationer i en økonomi og underminere finansiel og politisk stabilitet.

Den økonomiske vækst er på vej ned

En opbremsning i udviklede og vækstmarkedsøkonomier er undervejs. Frygt for recession lægger et nedadgående pres på råvarepriserne, især i industrielle metaller som kobber. Mange vækstmarkedsøkonomier er stadig eksportdrevne og meget følsomme over for ændringer i vækst og værdien af ​​råvarer.

Selvom vækstudsigterne forværredes, vil centralbankerne sandsynligvis forlænge renteforhøjelsescyklusserne og flytte pengepolitikken dybere ind i et krympende territorium. Råvarepriserne steg kraftigt efter Ruslands invasion af Ukraine, men de fleste er efterfølgende vendt tilbage til førkrigsniveauet eller faldet endnu lavere på grund af forventninger om en opbremsning i den globale efterspørgsel.

Forværrede bytteforhold fra lavere eksport for nogle EM-økonomier fører ofte til svaghed på valutamarkedet, hvilket er med til at presse inflationen højere, hvilket tilskynder centralbankerne til at reagere ved at hæve renten. EM-aktiver – både gæld og egenkapital – klarer sig normalt bedre, når den globale økonomi ekspanderer, ikke krymper.

Globalt kreditspænd udvides

Der er ikke kun en rentekomponent til EM-gæld, men også en kreditkomponent. I modsætning til amerikanske statsobligationer, der er AAA-rated, er gæld fra de fleste EM-lande vurderet til lav investeringsgrad (BBB) ​​eller højforrentet (BB eller lavere).

I en verden, hvor kapitalallokatorer flytter fra den ene aktivklasse til den anden på jagt efter det højeste afkast til den mindste risiko, vil EM-obligationer lide under et voksende kreditspændsmiljø. En nylig rapport fra Barclays for institutionelle investorer fremhæver, at relative værdiansættelser til løbetid og ratingmatchede amerikanske peers stadig ikke inviterer. De bemærker, at EM-obligationer med investeringsgrad i historiske termer er rige sammenlignet med amerikanske virksomhedsobligationer, og EM-højafkastgæld er ikke så billig for amerikanske modparter. Mens EM-obligationer er blevet repriset, har alt andet også gjort det.

Forhøjet geopolitisk risiko

Der vil altid være geopolitiske risici på markederne. Investorer tager disse risici i betragtning ved værdiansættelse af finansielle aktiver. Det er, når investorer bliver overrasket over noget, de ikke så komme, at volatiliteten stiger. Ruslands invasion af Ukraine er et eksempel. Risikoen for en konflikt var ved at opbygge, men få analytikere og investorer troede, at konflikten ville eskalere så hurtigt og til det punkt, at det ville forårsage en global energikrise.

Internationale handelskort er ved at blive tegnet om, og resultatet vil have en varig effekt på økonomien i EM-landene og geopolitik. Investorer er bedre til at håndtere risiko end usikkerhed. Lige nu har usikkerhed om situationen i Rusland skabt en enorm række mulige udfald, og investorer kræver mere risikopræmie for at tage højde for potentielle negative og "hale"-udfald. EM-gæld, især fra lande, der er direkte påvirket af krigen, er ekstremt sårbar over for sådanne uforudsigelige kræfter.

Volatilitet på det amerikanske rentemarked

Implicit volatilitet på det amerikanske finansmarked, målt ved MOVE-indekset, er steget til det højeste niveau siden den pandemi-inducerede panik i foråret 2020. Rekordniveauet for implicit og realiseret volatilitet har smittet over på emerging markets-obligationer, hvilket har forårsaget investorer at kræve større risikopræmier.

Risikoaversion, kapitaludstrømning og volatilitet i rente- og valutakurser har fået én måneds realiseret volatilitet i EM 10-årige lokale gældsmarkeder (målt af et stik på 13 lande) til at hoppe til lige under det dobbelte af volatiliteten i det amerikanske finansministerium ifølge Barclays . Det niveau er tæt på toppen af ​​de tidlige stadier af pandemien. Barclays hævder, at det er variationen i amerikanske renter snarere end niveauet af amerikanske statsobligationer, der driver stresset i emerging markets-renter.

Uroen på gældsmarkedet for nye vækstmarkeder kan fremhæves ved at se på nogle få lande mere detaljeret:

Ukraine

Ukraines kampe er tydelige: Ruslands invasion har begrænset handelen, forstyrret dagligdagen og knust økonomisk vækst. Situationen er så alvorlig, at landet søger at forsinke betalinger på udenlandsk gæld. Kyiv ønsker at nå til enighed med obligationsejerne inden den 15. august, der indebærer en to-årig betalingsstop.

Obligationsejere har dumpet deres beholdninger, hvilket gør Ukraine til blandt de dårligst præsterende statsgældsudstedere i amerikanske dollar. Ukraine har omkring $25 milliarder i udestående udenlandsk gæld, så det er en betydelig udsteder. Dets dollarobligationer, der forfalder i 2028, giver et afkast på 58 % og handles omkring 20 cent på dollaren, et fald fra over pari før Ruslands invasion i februar. På trods af international støtte forventes indehavere af ukrainsk gæld at tage et betydeligt hårklipp i en omstrukturering.

Colombia

Colombias obligationsmarked har lidt under valget af en venstreorienteret regering og dets planer om at eliminere ny råolieefterforskning. Råolie tegner sig for mere end 30% af landets eksport. Præsident Petro søger også at udvide sociale programmer og pålægge højere skatter på de velhavende. Investorer har også stemt og svirret prisen på obligationer i lokal valuta og amerikanske dollars.

Kursen på den lokale valuta 7.25 % obligation med udløb i 2050 er faldet fra 86.1 ved årets start til en aktuel kurs på 57.1, hvilket efterlader obligationsejerne med et negativt afkast på 33 %. 2050-obligationen giver nu 13 %, op fra 8.5 % i januar. Udenlandske investorer har klaret sig endnu værre. Den colombianske peso har kastet 6% af sin værdi til den amerikanske dollar. En svag valuta og inflation, der nærmer sig 10 %, fik centralbanken til at hæve renten med 150 bps i slutningen af ​​juni.

Colombias amerikanske dollar-denominerede obligationer er faldet i pris på grund af stigningen i amerikanske renter og øgede kreditspænd. Den BB-vurderede USD 6.125% kuponobligation med udløb i 2041 er faldet til 78 cent på dollaren, ned fra en kurs på 103 i januar. Renten på den obligation er nu 8.5 %, op fra 5.85 %. Indehavere sidder på et YTD mark-to-market-tab på 21 %.

Colombiansk gæld bliver ramt fra alle vinkler: en opbremsning i væksten, politisk uro, en stærk dollar og en generel udvidelse af kreditrisikopræmien.

Ungarsk vin

Ungarn har et af verdens dårligst præsterende obligationsmarkeder i lokal valuta. Fitch kaldte det et af de mest sårbare europæiske lande på grund af dets eksponering for russisk gas. Landet har et lavt niveau af valutareserver, og dets løbende poster er blevet udvidet. Kerneinflationen steg til 13.8 % på årsbasis i juni, hvilket fik centralbanken til at hæve renten med 200 bps til 9.75 % tidligere på måneden. En igangværende strid med EU om retsstatsspørgsmål truer fremtidig finansiering. Deprecieringspres på forinten har forårsaget et værditab på 15 % i forhold til den amerikanske dollar. Det er klart, at der er meget modvind for Ungarn i øjeblikket.

Den økonomiske og politiske usikkerhed har fået obligationsinvestorerne til at løbe. 3 % 2041-obligationen i lokal valuta er kollapset fra 78 cent på dollaren til 51 cent i år. En vending i stemningen kræver stabilisering af forinten og en løsning på den energikrise, der plager hele Europa.

Suveræne EM-gældsinvestorer slikker deres sår og venter på en vending i det eksterne miljø, der har forårsaget ødelæggelser på obligationsmarkedet. Når disse kræfter aftager, bør presset på EM også aftage.