Monetær stramning er som at trække en mursten hen over et groft bord med et stykke elastik. Centralbanker trækker og trækker: der sker ikke noget. De trækker igen: murstenen springer fra overfladen ind i deres ansigter.
Eller som nobeløkonom Paul Kugman udtrykker det, er opgaven som at forsøge at betjene komplekse maskiner i et mørkt rum iført tykke vanter. Lagtider, stumpe værktøjer og dårlige data gør det næsten umuligt at udføre en smuk blød landing.
Vi ved i dag, at den amerikanske økonomi gik ind i recession i november 2007, meget tidligere end oprindeligt antaget og næsten et år før Lehman Brothers' kollaps. Men det vidste Federal Reserve ikke på det tidspunkt.
De indledende snapshot-data var vildt unøjagtige, da de ofte er på infleksionspunkter i konjunkturcyklussen. Feds "dynamiske faktor markov-switching model" viste en risiko for recession på 8 pct. (I dag er den under 5 stk). Det fanger aldrig recessioner og er mere end ubrugeligt.
Fed-embedsmænd brokkede sig senere over, at de ikke ville have taget en så høgelig linje med hensyn til inflationen i 2008 – og derfor ikke ville have sat gang i den kædereaktion, der fik det globale finansielle bygningsværk til at styrte ned på vores hoveder – hvis dataene havde fortalt dem, hvad der virkelig skete .
Man kunne måske svare, at hvis centralbankerne havde været mere opmærksomme på den drastiske monetære afmatning i gang i begyndelsen til midten af 2008, ville de have vidst, hvad der ville ramme dem.
Så hvor er vi i dag som Fed, Den Europæiske Centralbank og Bank of England hæve renten i det hurtigste tempo og på den mest aggressive måde i fyrre år, med kvantitativ stramning (QT) for en god ordens skyld?
Monetarister græder igen apokalypse. De anklager centralbanker for utilgivelige ryg-til-ryg fejl: først udløse den store inflation i begyndelsen af 2020'erne med en eksplosiv monetær ekspansion, og derefter svinge til den anden yderpunkt af monetær sammentrækning, ved begge lejligheder med total tilsidesættelse af standarden mængdeteori om penge.
"Fed har begået to af sine mest dramatiske monetære fejl siden dens oprettelse i 1913," sagde professor Steve Hanke fra Johns Hopkins University. Vækstraten for brede M2-penge er blevet negativ – en meget sjælden begivenhed – og indikatoren er faldet med et alarmerende tempo på 5.4 pct. over de sidste tre måneder.
Det er ikke kun monetaristerne, der bekymrer sig, selvom de er de mest eftertrykkelige. Mig bekendt har tre tidligere cheføkonomer af forskellige striber fra Internationale Valutafond har rejst advarende flag: Ken Rogoff, Maury Obstfeld og Raghuram Rajan.
Det nye keynesianske etablissement er i sig selv splittet. Professor Krugman advarer om, at Fed er afhængig af tilbageskuende inflationsmål - eller endnu værre, "imputerede" foranstaltninger (husly og kerneydelser) - der tegner et falsk billede og øger faren for overstramning.
Adam Slater fra Oxford Economics sagde, at centralbankerne bevæger sig ind i overkill-territorium. "Politik kan allerede være for stram. Den fulde effekt af den pengepolitiske stramning er endnu ikke følt, i betragtning af at transmissionsforsinkelser fra politiske ændringer kan være to år eller mere,” sagde han.
Hr. Slater sagde, at det kombinerede stramme chok af rentestigninger sammen med skiftet fra QE til QT - den såkaldte Wu Xia "skyggehastighed" – beløber sig til 660 basispoint i USA, 900 point i euroområdet og hårrejsende 1300 point i Storbritannien. Det er noget mindre under den alternative LJK skyggerate.
Han sagde, at overhænget af overskydende penge skabt af centralbanker under pandemien stort set er fordampet, og vækstraten for nye penge kollapser med den hurtigste hastighed, der nogensinde er registreret.
Hvad skal vi mene om sidste uges blockbuster jobrapport i USA, en nettotilvækst på 517,000 i den enkelte januar måned, hvilket modsiger recessionssignalet fra faldende detailsalg og industriproduktion?
Jobdataene er uregelmæssige, ofte stærkt reviderede og vildleder næsten altid, når cyklussen vender. I dette tilfælde var en femtedel af gevinsten afslutningen på en strejke fra akademikere i Californien.
"Beskæftigelsen toppede ikke før otte måneder efter starten på den alvorlige recession fra 1973-1975," sagde Lakshman Achuthan, grundlægger af Economic Cycle Research Institute i USA. "Lad dig ikke narre, en recession er virkelig på vej."
Har Fed's Jay Powell ret i at frygte en gentagelse af 1970'erne, hvor inflationen så ud til at falde tilbage for så at tage fart igen - med endnu værre konsekvenser - fordi Fed lempede politikken for tidligt første gang?
Ja, måske, men pengemængden styrtede aldrig ned på denne måde, da Fed begik sin historiske fejl i midten af 1970'erne. Kritikere siger, at han lægger for meget vægt på den forkerte risiko.
Det er et åbent spørgsmål, om Fed, ECB eller Bank of England vil skrue mest op. For nu er fokus på USA, fordi det er længst fremme i cyklussen.
Alle mål på den amerikanske rentekurve markerer en massiv og vedvarende inversion, som normalt ville fortælle Fed at stoppe med at stramme øjeblikkeligt. Feds foretrukne mål, spændet på 10 år/3 måneder, faldt til minus 1.32 i januar, det mest negative nogensinde registreret.
"Inflation og vækst aftager mere dramatisk, end mange tror," sagde Larry Goodman, leder af Center for Finansiel Stabilitet i New York, som sporer 'divisia'-mål for penge.
Bred divisia M4 er i direkte sammentrækning. Han sagde, at faldet nu overskygger de største fald, der blev set under Paul Volckers brændte jords politik mod inflation i slutningen af 1970'erne.
Eurozonen følger efter med forsinkelse. Dette truer med at sætte gang i en nord-syd splittelse og igen afsløre den underliggende usammenhæng i den monetære union.
Simon Ward fra Janus Henderson siger, at hans nøglemål - ikke-finansiel M1 - er faldet rent ud i de sidste fire måneder. Tremåneders sammentrækningshastigheden er accelereret til 6.6 pct., det stejleste dyk siden dataserien begyndte i 1970. Den tilsvarende overordnede M1-rate falder med en hastighed på 11.7 pct.
Disse er opsigtsvækkende tal og truer med at overvælde den uventede lettelse fra faldende energiomkostninger. Den kraftigste nedgang er nu i Italien, som gentager det mønster, man så under euroområdets gældskrise. Eurozonens bankudlån er også begyndt at falde i, hvad der ligner begyndelsen på en kreditklemme.
Dette forhindrede ikke ECB i at hæve renten med 50 basispoint i sidste uge og forpligte sig til yderligere 50, samt at love at lancere QT i marts.
Ward siger, at banken risikerer en gentagelse af sine episke fejltagelser i 2008 og 2011. "De har droppet deres monetære søjle og ignorerer klare signaler om, at penge er alt for restriktive," sagde han.
Det er lige så slemt i Storbritannien, hvis ikke værre. Ward siger, at billedet minder uhyggeligt om begivenheder i midten af 2008, hvor konsensus troede, at økonomien ville rode sig igennem med en let nedtur og ikke behov for en stor ændring i politik.
De var ikke klar over, at vækstraten for reale smalle M1-penge (seks måneder på årsbasis) på det tidspunkt var styrtdykket med en årlig hastighed på omkring 12 pct.
Det er næsten præcis, hvad den gør lige nu. Alligevel hæver Bank of England stadig renten og trækker likviditet via QT. Jeg håber, de ved, hvad de laver på Threadneedle Street.
Og nej, den tilsyneladende styrke på det britiske jobmarked betyder ikke, at alt er godt. Beskæftigelsestallet blev ved med at stige i tredje kvartal af 2008, efter at recessionen var begyndt. Det er en mekanisk forsinkelsesindikator.
Man kan argumentere for, at de økonomiske krampetrækninger af Covid har været så underlige, at normale foranstaltninger ikke længere har den store betydning i nogen af de store udviklede økonomier. Hele karakteren af beskæftigelse har ændret sig.
Virksomheder holder fast i arbejdere for deres kære liv, hvilket kan forhindre den normale recessionsmetastase i at udfolde sig. Men arbejdshamstring skærer på to måder: det kan føre til pludselige afskedigelser i stor skala, hvis recessionen sker, hvilket accelererer en destruktiv feedback-loop. I mellemtiden tærer det på overskudsgraden og burde give en tænkepause om strakte aktiekurser.
Personligt er jeg mere keynesiansk end monetarist, men monetaristerne havde ret i at advare om et ustabilt aktivboom i midten af XNUMX'erne, de havde ret i at advare om den præ-Lehman-sammentrækning af penge, der fulgte, de havde ret om pandemisk inflation, og jeg frygter, at de omkring lige den monetære krise udvikler sig foran vores øjne.
Vi får at vide, at næsten "ingen" så den globale finanskrise komme i september 2008. Så med fare for journalistisk uanstændighed, lad mig minde om nyhed, som vi kørte i The Telegraph i juli 2008. Det citerer flere førende monetarister.
"Pengemængdedata fra USA, Storbritannien og nu Europa er begyndt at blinke advarselssignaler om en potentiel krise. Monetarister er i stigende grad bekymrede for, at hele det økonomiske system i Nordatlanten kan vælte ud i gældsdeflation i løbet af de næste to år, hvis myndighederne fejlvurderer risikoen,« begyndte det.
Det var to måneder før himlen faldt. Monetaristerne så det helt sikkert komme. Så træd forsigtigt.
Denne artikel er et uddrag fra The Telegraph's Economic Intelligence-nyhedsbrev. Tilmeld dig her for at få eksklusiv indsigt fra to af Storbritanniens førende økonomiske kommentatorer – Ambrose Evans-Pritchard og Jeremy Warner – leveret direkte til din indbakke hver tirsdag.
Kilde: https://finance.yahoo.com/news/central-banks-fighting-wrong-war-060000693.html