Investorforståelse for værditilvækst for menneskelig kapital og værditilvækst hos interessenter kan forbedres væsentligt

Selv sofistikerede aktivistiske investorer fokuserer på sammenligninger af median medarbejderløn for at udlede omkostningerne og fordelene, der tilføjes af menneskelig kapital. De ville være bedre stillet ved at sammenligne medarbejdernes værditilvæksttal. ESG-bevægelsen i sig selv kan med fordel drage fordel af brugen af ​​relaterede værditilvækstdata for interessenter.

Den 15. november 2022 sendte den aktivistiske investor TCI en bogstavet to CEO for Alphabet argumenterer for, at virksomhedens omkostningsbase er for høj, og deres omkostninger pr. ansat er for høj. I brevets afsnit om erstatning står der:

“Alphabet betaler nogle af de højeste lønninger i Silicon Valley. Som beskrevet i skema 14A-ansøgningen udgjorde mediankompensationen i alt 295,884 USD i 2021. En analyse fra S&P Global illustrerer, at mediankompensationen hos Alphabet var 67 % højere end hos Microsoft og 153 % højere end de 20 største børsnoterede teknologiselskaber i USA. Dette er ingen begrundelse for sådan denne enorme forskel.

Vi anerkender, at Alphabet beskæftiger nogle af de mest talentfulde og dygtigste dataloger og ingeniører, og disse repræsenterer kun en brøkdel af medarbejderbasen. Mange medarbejdere udfører generelle salgs-, marketing- og administrative jobs, som bør kompenseres på linje med andre teknologivirksomheder.”

Brevet fortsætter med at afbilde et billede, der siger, at mediankompensationen hos de 20 største teknologivirksomheder er $117,055 og er $176,858 for Microsoft.

Desværre siger en simpel sammenligning af mediankompensation på tværs af konkurrenter dig ikke meget. I det mindste skal analytikeren overveje forskelle i produktivitet (f.eks. nettosalg pr. medarbejder), investorafkast eller samlet værditilvækst eller enhver overvejelse af medarbejdernes andel af den samlede værditilvækst. Det er præcis, hvad Steve O'Byrne og jeg har målt i vores stykke i Journal of Applied Corporate Finance.

Lad os definere et par termer for at komme i gang:

· Økonomisk værditilvækst (EVA): Overskud efter skat minus alternativomkostningerne for kapital, der bruges til at generere dette overskud. Sådanne alternativomkostninger for kapital beregnes som virksomhedens samlede gæld og egenkapital multipliceret med de vejede gennemsnitlige omkostninger til gæld og egenkapital. Som et eksempel kan du overveje tilfældet United Parcel Service (UPS). I 2020 rapporterede UPS 11.0 milliarder USD i driftsresultat efter skat. Og ved at trække et kapitalkrav på 11 milliarder dollars fra disse 6.7 milliarder dollars af driftsoverskud, kan man se, at UPS havde 4.4 milliarder dollar i økonomisk værditilvækst eller EVA.

· Medarbejderværditilvækst (EmVA): Dette er den nye idé introduceret i papiret. Vi estimerer den gennemsnitlige og samlede kompensation for hver virksomhed bedst muligt med tilgængelige data. Dernæst trækker vi et skøn over mulighedsomkostningerne eller den næstbedste løn, som en medarbejder ville have tjent, hvis hun ikke havde arbejdet for virksomheden.

Vi bruger især aggregerede arbejdsmarkedsdata fra Bureau of Labor Statistics (BLS) og medarbejderløndata for sammenlignelige brancher og konkurrenter for en virksomhed fra deres 10-Ks. Vi estimerer derefter den gennemsnitlige årlige "markedsløn" - og dermed alternativomkostningerne - for en virksomheds ansatte i samme år som EVA beregnes. Vi angiver det resterende antal [(medarbejderkompensation – markedsløn) som medarbejderværditilvækst før skat, og under forudsætning af en selskabsskattesats på 25 % trækker vi 25 % af en sådan før skat medarbejderværditilvækst for at beregne medarbejderværditilvæksten efter skat.

Hvis vi fortsætter med UPS-eksemplet, var den gennemsnitlige samlede kompensation, inklusive værdien af ​​personalegoder, for UPS-medarbejdere i 2020 $86,000. Dette giver en samlet løn på omkring 44 milliarder dollars. Vi estimerede den gennemsnitlige årlige "markedsløn" - og dermed

mulighedsomkostninger – for UPS-medarbejdere i 2020 at have været $67,000, eller $19,000 mindre end deres faktiske løn. Med 519,000 ansatte, der tjener $19,000 mere end deres markedsløn – og

giver det tal et 25 % haircut for selskabsskat, hvilket gør det til $14,000 – vi får en "medarbejderværditilvækst" af UPS på $7.5 milliarder.

· Justering af EVA og EmVA: Forestil dig at plotte EmVa på Y-aksen og EVA på X-aksen. Tilpas en regressionstendenslinje for at relatere disse to variable for en virksomhed.

o Hældningen af ​​regressionstrendlinjen viser følsomheden, eller "gearing", af medarbejders værditilvækst til økonomisk værditilvækst.

o r-kvadrat er et standardiseret mål for justering, der varierer fra nul eller ingen korrelation til 1.0 eller perfekt korrelation.

o Skæringen af ​​regressionstrendlinjen giver os et mål for præstationsjusterede omkostninger, som vi kalder "betalingspræmien ved nul samlet værditilvækst."

o Det sidste mål, relativ risiko, beregnes som forholdet mellem hældningen og korrelationen og viser variabiliteten af ​​medarbejdernes værditilvækst i forhold til variabiliteten af ​​den samlede værditilvækst.

Jeg bruger ikke de to sidste mål i argumentet nedenfor, men opstiller dem i den grundlæggende videnskabs interesse for at illustrere den enorme analytiske hestekræfter, der ligger til grund for denne ramme.

Sagen om Alphabet og Microsoft

Steve var venlig nok til at køre tallene for Alphabet og Microsoft, de virksomheder, der henvises til i TCI's brev. Vi overvejede data for fem år 2017-2022 for både Alphabet og Microsoft. Vores medianløn er inflationsjusteret tilbage til marts 2021.

Her er hvad vi fandt:

Alphabet og Microsoft er begge forbundet med meget lav justering og meget lav gearing. På almindeligt engelsk betyder det, at medarbejdernes værditilvækst og økonomisk værditilvækst ikke er særlig korreleret, noget i modsætning til ideen om, at medarbejderne fanger en rimelig andel af aktionærværditilvæksten i teknologivirksomheder. Men det er bedre behandlet i et separat stykke en anden gang.

Det er værd at bemærke, at Alphabet og Microsoft er i forskellige brancher (Interactive Media & Services for Alphabet og Software for Microsoft), og den gennemsnitlige markedsløn er ret forskellig i disse to brancher: omkring 120 USD for software i forhold til 375 USD for interaktive medier og tjenester . Vi beregner gennemsnitlig markedsløn som national gennemsnitsløn x (1 + industrilønpræmie) og bruger Compustat-data til at beregne industripræmierne. For de uindviede er Compustat standarddatabasen over virksomheders regnskabsdata, der bruges af de fleste kvanter og akademiske forskere.

De branchepræmier, vi beregner, er medarbejdervægtede og måler præmien til det medarbejdervægtede gennemsnit for alle Compustat-virksomheder. Bemærk, at virksomheder i de to brancher, vi betragter, har meget forskelligt antal ansatte. Derfor er behovet for at ansætte medarbejdervægtede industripræmier. Bemærk, at vi udelukker hver virksomhed fra beregningen af ​​dens industripræmie for at undgå tautologiske slutninger.

Microsoft betaler 155 USD over markedet (275 USD vs. 120 USD) til en gennemsnitlig medarbejder og rapporterer medarbejderværditilvækst på 20.0 milliarder USD (gennemsnitlig medarbejderværditilvækst ganget med det samlede antal Microsoft-ansatte). Alphabet betaler $36K over markedet ($409K vs $375K) og har medarbejderværditilvækst på $3.7 milliarder. Bemærk de radikalt forskellige medarbejderværditilvæksttal.

Hvis Alphabet faktisk betalte for meget i forhold til Microsoft, som hævdet af TCI, bør vi observere langt større medarbejderværditilvæksttal for Alphabet.

Medarbejdere hos Microsoft står for 66 % af de samlede alternativomkostninger (for både aktionærer og ansatte) og tager 24 % af den samlede værditilvækst, mens ansatte hos Alphabet står for 78 % af de samlede alternativomkostninger og tager 5 % af den samlede værditilvækst.

Der er ikke meget, der tyder på, at Alphabet-medarbejdere er mindre produktive end Microsoft-ansatte. Alphabets omsætning pr. medarbejder er 1,627 USD i forhold til 944 USD hos Microsoft, og Alphabets nettosalg pr. medarbejder (dvs. [salg minus anslåede leverandøromkostninger] pr. medarbejder) er 818 USD vs. 640 USD hos Microsoft. Vi trækker estimater af leverandøromkostninger fra for at imødegå kritikken af, at teknologivirksomheder bruger et stort antal entreprenører. Desuden er sådanne entreprenørtal ikke inkluderet i det samlede antal ansatte, som virksomheden har rapporteret i deres 10-Ks.

Kort sagt kan investorer ikke bare sammenligne medianløn pr. medarbejder. Ideelt set skal de estimere markedsløn, se på værditilvækst, andel af værditilvækst og medarbejdernes produktivitet (dvs. nettosalg pr. medarbejder) for at vurdere, om menneskelig kapital er over- eller underkompenseret, og den værdi, som medarbejderne tilføjer til aktionærerne i forhold til værdi, som arbejdskraft tjener fra virksomheden.

Udvidelse til interessentværditilvækst

Mere spændende er det, at den ramme, vi lægger ud, konceptuelt kan udvides til også at omfatte andre interessenter. Kan vi for eksempel beregne en leverandørværditilvækst, defineret som det, vi betaler leverandøren for hendes input i forhold til hendes alternativomkostning ved at levere hendes input til det næstbedste alternativ? Vi kunne potentielt beregne forbrugernes værditilvækst eller den pris, kunden betaler for produktet i forhold til, hvad hun ville have betalt for det næstbedste alternative produkt. Data til at estimere disse værdiforøgende tal er naturligvis et problem lige nu, men vi bør forhåbentlig få adgang til bedre data i fremtiden. Endnu vigtigere er det, at en sådan udvidelse er en langt mere stringent måde at tænke på "stakeholder value add", en idé, der har unddraget sig måling længe.