Væksten i driftsindtjeningen aftager, men stadig overvurderet efter 1. kvartal 22

Driftsindtjening beregnet af S&P Global (SPGI) for S&P 500 overvurderer Core Earnings[1] til og med 1Q22

Aktier er dyrere end de ser ud baseret på SPGI's driftsindtjening. På trods af et fald på ~13% i 2022, kræver S&P 500's nuværende værdiansættelse mere indtjeningsvækst, end analytikere forventer, selv efter mange virksomheders svækkede guidance for 2Q22 og resten af ​​året.

S&P Globals indtjeningsfremgang er overvurderet

I 2021 steg S&P 500-virksomhedens overskud ikke så meget, som SPGIs driftsindtjening får investorerne til at tro. For 2021 versus 2020:

• SPGIs driftsindtjening forbedredes fra $122.37/aktie til $208.21/aktie, eller 70 %
• Kerneindtjening forbedret fra $120.05/aktie til $197.10/aktie, kun 64 %

I 1Q22 er driftsindtjeningen stadig 5 % højere end basisindtjeningen, selvom basisindtjeningen forbedredes i et hurtigere tempo og steg 47 % år-til-år sammenlignet med driftsindtjeningen, som steg 40 %.

Figur 1: Efterfølgende 4-måneders indtjening: Basisindtjening vs. SPGI driftsindtjening: 19Q1 –22QXNUMX

Bemærk: den seneste periodes data for SPGIs driftsindtjening er baseret på konsensusestimater for virksomheder med et ikke-standard regnskabsår.

Flere detaljer om beregningen af ​​basisindtjening findes i appendiks I.

SPGIs driftsindtjening udelukker ikke de usædvanlige udgifter, der overdrev faldet i 2020 og efterfølgende tilbageførsel i 2021.

S&P 500 er dyrere end driftsindtjening antyder

I slutningen af ​​1. kvartal 22 nåede basisindtjeningen for S&P 500 nye højder, der oversteg tidligere rekorder sat i hver af de seneste tre TTM-perioder, der sluttede 2021, 3. kvartal 21 og 2. kvartal 21. Bear-markedet, der startede i 2022, har lukket kløften mellem S&P 500's værdiansættelse og dens sande fundamentals, men ikke så meget, som hverken GAAP-indtjening eller SPGI's driftsindtjening ville have dig til at tro.

Figur 2: Pris-til-kerne vs. Pris-til-SPGI's driftsindtjening: TTM pr. 12/31/15 – 5/16/22

Bemærk: den seneste periodes data for SPGI's driftsindtjening inkorporerer konsensusestimater for virksomheder med et ikke-standard regnskabsår. Mit kerneindtjening P/E-forhold er aggregering af TTM-resultaterne for bestanddele til og med 6/30/13 og aggregering af fire kvartalers resultater for S&P 500-bestanddelene i hver måleperiode derefter. SPGI's P/E er baseret på fire kvartaler af aggregerede S&P 500-resultater i hver periode. Flere detaljer i bilag II.

Da driftsindtjeningen fortsætter med at overvurdere S&P 500's kerneindtjening, kræver indekset voksende investor optimisme om fremtidige overskud bare for at vedligeholde værdiansættelser og stoppe kursfald. Brugen af ​​overvurderet indtjening får investorerne til at undervurdere risiko, et faktum, der har været storesk vist på aktiemarkederne for nylig. Baseret på advarsler fra virksomheder, der er villige til at se virkeligheden i øjnene, og afbrydelsen mellem basisindtjening og driftsindtjening, kan investorer forvente, at flere virksomheder advarer om aftagende indtjeningsvækst eller endda direkte fald i de kommende kvartaler.

Figur 2 viser S&P 500 efterfølgende P/E-tal baseret på kerneindtjening, og SPGI's driftsindtjening er faldet betydeligt fra deres toppe i marts 2021. Priserne er faldet i forhold til indtjeningen, siden værdiansættelserne toppede i 2021, men det hurtigere opsving i SPGIs driftsindtjening. resulterer i et lavere P/E-tal baseret på driftsindtjening (19.0) end ved brug af basisindtjening (22.9). S&P 500 udseende billigt, når det vurderes ved hjælp af driftsindtjening, men det er ikke tilfældet, når det mere præcise basisindtjeningsmål anvendes.

Kerneindtjening er mindre volatil og mere pålidelig

Figur 3 fremhæver de procentvise ændringer i basisindtjening og SPGI's driftsindtjening fra 2004 til i dag (til og med 5/16/22). Forskellen mellem målene er drevet af fejl i ældre datasæt, der fører til, at man ikke kan fange usædvanlige gevinster/tab begravet i fodnoter.

Figur 3: Core vs. SPGI's driftsindtjening pr. aktie for S&P 500 – % ændring: 2004 – 5/16/22

Bemærk: den seneste periodes data for SPGI's driftsindtjening inkorporerer konsensusestimater for virksomheder med et ikke-standard regnskabsår. Min kerneindtjening-analyse er baseret på aggregerede TTM-data til og med 6/30/13, og aggregerede kvartalsdata derefter for S&P 500-bestanddelene i hver måleperiode.

Et eksempel på overvurderet indtjening i S&P 500: Tesla Inc. (TSLA)

Nedenfor beskriver jeg detaljeret skjult og rapporteret usædvanlige poster, som GAAP-indtjening går glip af, men som er fanget i Core Earnings for Tesla Inc. (TSLA), en aktie med nogle af de mest overvurderede GAAP-indtjening i S&P 500. Jeg ville med glæde afstemme min basisindtjening med driftsindtjening, hvis S&P Global vil afsløre præcis, hvordan driftsindtjening adskiller sig fra GAAP-indtjening.

Efter at have justeret for usædvanlige poster, finder jeg, at Teslas kerneindtjening på $6.2 milliarder eller $5.46/aktie er meget dårligere end rapporteret GAAP-indtjening på $8.4 milliarder eller $7.40/aktie. Teslas indtjeningsforvrængningsscore er stærk miss.

Nedenfor beskriver jeg forskellene mellem kerneindtjening og GAAP-indtjening, så læserne kan revidere min forskning.

Figur 4: Tesla GAAP-indtjening til kerneindtjening afstemning: TTM til og med 1Q22

Flere detaljer:

Samlet indtjeningsforvrængning på $1.94/aktie, hvilket svarer til $2.2 milliarder, består af følgende:

Skjulte usædvanlige gevinster, netto = 0.73 USD/pr. aktie, hvilket svarer til 823 millioner USD og består af

$947 millioner i automotive regulatoriske kreditter i TTM-perioden baseret på

-$124 millioner i lager- og købsforpligtelsesnedskrivninger i TTM-perioden baseret på

Rapporterede usædvanlige gevinster før skat, netto = 0.68 USD/pr. aktie, hvilket svarer til 768 millioner USD og består af

$679 millioner i automotive regulatoriske kreditter i TTM-perioden baseret på

$163 millioner i anden indkomst i TTM-perioden baseret på

-74 millioner dollars i omstrukturering og andre udgifter i TTM-perioden baseret på

Skattefordrejning = $ 0.54 / pr. Aktie, hvilket svarer til $ 611 millioner

Videregivelse: David Trainer, Kyle Guske II og Matt Shuler modtager ingen kompensation for at skrive om nogen bestemt bestand, stil eller tema.

Appendiks I: Core Earnings Methodology

I figurerne ovenfor bruger jeg følgende til at beregne basisindtjeningen:

Selvom jeg foretrækker aggregerede kvartalstal, har jeg undersøgt de potentielle virkninger af de to metoder og har ikke fundet væsentlige forskelle.

Bilag II: P/E-ratio-metodologi for Core & SPGI's driftsindtjening

I figur 2 ovenfor beregner jeg forholdet mellem pris og kerneindtjening til og med 6/30/13 som følger:

1. Beregn et TTM-indtjeningsudbytte for hver S&P 500-bestanddel
2. Vægt indtjeningsudbyttet med hver akties respektive S&P 500-vægt
3. Sum de vægtede indtjeningsudbytter og tag det omvendte (1/indtjeningsudbytte)

Jeg beregner forholdet mellem pris og kerneindtjening for perioder efter 6/30/13 som følger:

1. Beregn et efterfølgende fire kvartals indtjeningsudbytte for hver S&P 500-bestanddel
2. Vægt indtjeningsudbyttet med hver akties respektive S&P 500-vægt
3. Sum de vægtede indtjeningsudbytter og tag det omvendte (1/indtjeningsudbytte)

Jeg bruger indtjeningsafkastmetoden, fordi P/E-tal ikke følger en lineær tendens. AP/E-forhold på 1 er "bedre" end et P/E-forhold på 30, men et P/E-forhold på 30 er "bedre" end et P/E-forhold på -15. Med andre ord kan sammenlægning af P/E-tal resultere i et lavt multiplum på grund af medtagelsen af ​​kun få aktier med negative P/E.

Brug af indtjeningsudbytte løser dette problem, fordi et højt indtjeningsudbytte altid er "bedre" end et lavt indtjeningsudbytte. Der er ingen begrebsmæssig forskel, når man skifter fra positive til negative indtjeningsudbytter, som der er med traditionelle P/E-tal.

Ved at bruge kvartalsdata, så snart de er tilgængelige, fanger jeg bedre indvirkningen af ​​ændringer i S&P 500-bestanddele på kvartalsbasis. For eksempel kan en virksomhed være en bestanddel i 2Q18, men ikke i 3Q18. Denne metode fanger den konstant skiftende karakter af S&P 500-valgkredsen.

For alle perioder i figur 2 beregner jeg pris-til-SPGI's driftsindtjening-forhold ved at summere de foregående 4 kvartaler af driftsindtjening pr. aktie og derefter dividere med S&P 500-prisen ved slutningen af ​​hver måleperiode.

[1] Min kerneindtjening er baseret på de seneste reviderede finansielle data, som i de fleste tilfælde er kalenderen 1Q22 10-Q. Prisdata pr. 5/16/22. Driftsindtjeningen fra S&P Global er baseret på samme tidsramme.

[2] Jeg behandler automotive regulatoriske kreditter som rapporterede poster i 1Q22, fordi de rapporteres direkte på resultatopgørelsen. I tidligere kvartaler behandler jeg krediteringerne som skjulte poster, da de blev oplyst i en tabel adskilt fra resultatopgørelsen, der opdeler Teslas omsætning efter kilde.