Udtalelse: Disneys ESPN sigter mod en potentiel pagt med DraftKings. Det bedste bud for investorer er FanDuel, som har et par esser i hullet

Flutter dominerer de fleste af de online sportsvæddemålsmarkeder, hvor de driver forretning: Storbritannien, Irland, Australien og USA. Grunden til, at folk aldrig har hørt om Flutter i USA, er, at det opererer her under mærkenavnet FanDuel.

Det er den bedste måde at spille fremkomsten af ​​sportsvæddemål på i dette land, som bør være både hurtig og lukrativ. Mens kun omkring en tredjedel af amerikanerne i dag kan satse lovligt på sport, hungrer staterne efter skatteindtægter forbundet med legaliseret gambling. Inden for fem år bør dette antal overstige to tredjedele.

Tidligt løb for spillere

I det tidlige kapløb om amerikanernes andel af sind og pengepung, DraftKings
DKNG,
+ 3.30%
er en fjern andenplads til FanDuel med en markedsandel på 20 % til FanDuels omkring 50 %. Selvom det er velkendt, repræsenterer DraftKings en dårlig investering, som jeg ser det, og de seneste nyheder om virksomhedens potentielle alliance med ESPN ændrer intet på mit syn. Mere om det senere.

Alle de andre sportsbetting-apps, inklusive dem fra landbaserede kasinoer inklusive Caesars
CZR,
-3.47%
og MGM
MGM,
-1.92%,
spor endnu længere bagud. Barstol, for eksempel, drives af Penn National
PENN,
-3.82%
og har et enormt varemærke - men kun en markedsandel på 3 %. For investorer, der ønsker at drage fordel af stigningen i lovlige sportsvæddemål i USA, er FanDuel - eller mere præcist dets børsnoterede moderselskab Flutter - hvor pengene er.

Før vi kommer nærmere ind på, hvorfor det er sådan, er det værd at gennemgå den korte og enkle historie om online sportsvæddemål i USA. Den kan opdeles i fire kapitler:

1. I 2018 omstødte Højesteret en lov, der gjorde væddemål på sport ulovligt. Ni dage efter beslutningen købte Flutter en kontrollerende andel i FanDuel. (Ni dage!) Det var et tidligt signal om, at Flutter vidste, som briterne gerne vil sige, hvad det handlede om.

På det tidspunkt var FanDuel intet andet end en førende fantasy-sportsside, men Flutter forstod, at FanDuels fantasy-sportskunder nemt og billigt kunne konverteres til sportsvæddere. Da stater begyndte at legalisere hasardspil på spil, fangede FanDuel og DraftKings, som drev den anden store fantasy-sportsplatform, hurtigt millioner af kunder uden næsten ingen reklame. Denne lave kundeopkøbsomkostning forklarer, hvorfor FanDuel og DraftKings begyndte som markedsledere, hvilket igen positionerede begge virksomheder til at opskalere både omsætning og overskud. Kun FanDuel har dog kørt ordentligt.

2. For to år siden blev DraftKings offentliggjort gennem et Special Purpose Acquisition Company eller SPAC. Ligesom Flutters køb af FanDuel var DraftKings' metode til at blive børsnoteret en tidlig meddelelse om, hvordan de ville fungere - men ikke på en god måde.

Flutter er en sammenlægning af ældre britiske og irske datterselskaber, hvoraf det ældste har lagt odds og taget væddemål i 127 år. Så snart det købte FanDuel, begyndte Flutter at oversætte denne oplevelse til Amerika.

"Vi havde forspring med fantasisport," fortalte Amy Howe's, FanDuels CEO, for nylig til MarketWatchs Best New Ideas in Money Festival, "men det, vi fik fra Flutter, accelererede virkelig vores fremskridt."

DraftKings havde dog ingen sådan ekspertise at trække på. Det blev tvunget til at købe en back-end teknologisk platform for at hjælpe det med at designe væddemål og beregne odds. I stedet for at vente med at integrere platformen fuldt ud, hastede DraftKings sin børsnotering. Som et resultat begyndte det livet som en offentlig virksomhed, der mere eller mindre opstod efterhånden.

3. Intet åbner Wall Streets pengepunge som udsigten til et enormt og voksende marked, og med flere stater, der legaliserer sportsvæddemål, overså investorerne DraftKings' slapdash-tilgang. Selvom selskabet tabte penge og outsourcede meget af sine kernevæddemålsaktiviteter, blev DraftKings' aktiekurs mere end tredoblet i forhold til børsnoteringen i april 2020.

4. Understøttet af DraftKings' succes på det offentlige marked begyndte alle virksomheder i branchen udover FanDuel at bruge penge som berusede sømænd og løbe driftstab for at forsøge at vinde markedsandele. Det var et klassisk land grabb - og som de fleste land grabs, grabbernes forventninger var urealistiske. Joken omkring branchen var, at der var 20 virksomheder, der tilsammen brugte milliarder på reklamer og promovering, hvor hver enkelt hævdede, at de ville få 10% markedsandel.

For omkring et år siden, i slutningen af ​​2021, indså investorerne, at denne matematik ikke ville fungere, og det, der begyndte som et markedsvanvid, blev en markedsforstyrrelse. Fra sit højdepunkt har DraftKings mistet næsten 80 % af sin markedsværdi, og nogle kasinoselskaber med stor eksponering for sportsvæddemål er faldet med tilsvarende beløb. Noget isoleret af sin profitable ikke-amerikanske forretning er Flutter faldet med omtrent det halve så meget.

Rodet industri

Det er der, branchen står i dag – i et rod – og derfor repræsenterer sportsvæddemålsbranchen et perfekt sted at bruge vores praktiske kontrariske vinderværktøj. For et år siden elskede Wall Street disse virksomheder; nu hader de dem. Hvilken holdning er korrekt?

På den ene side har Wall Street ret i, at de fleste sportsvæddemålsselskaber ikke vil opnå nogen reel fordel i branchen. Det er skønheden ved frimarkedskapitalisme: Virksomheder i alle sektorer, fra sportsvæddemål til selfie-sticks, basker hinandens hjerner i forsøget på at vinde forbrugeren. Ofte er de eneste rigtige vindere forbrugerne selv.

På den anden side, hvis en virksomhed i en industri har en fordel - en konkurrencefordel, en hemmelig sovs, en "gravgrav", for at bruge Warren Buffetts passende metafor - vil de vinde. Hvis en virksomhed har særlige egenskaber, der gør, at den både kan behage kunden , tjene mere overskud end resten over tid, vil denne virksomhed trodse den normale "Hunger Games"-dynamik på det frie marked. Det vil så kvalificere sig som det sjældneste af skabninger i et kapitalistisk økosystem: en langsigtet rentabel investering.

To 'gravgrave'

I sit sving fra manisk til depressiv har Wall Street overset sådanne franchise-karakteristika i FanDuel. Mens de fleste sportsvæddemålsselskaber er dømt til middelmådige afkast, har FanDuel to adskilte kanter - to voldgrave.

For det første er FanDuel lavprisudbyderen af ​​sportsvæddemål. I en råvarevirksomhed vil den virksomhed, der kan levere varerne til den laveste pris, blive belønnet med en stigende andel af kundens lommebog.

FanDuels omkostningsfordel kommer fra to steder: Dens førende markedsandel, som giver den mulighed for at se det største antal væddemål i Amerika, hvilket giver den mere indsigt i, hvor handlingen er på vej hen, og dens forældres århundredes lange ekspertise i at lægge odds.

DraftKings, Caesars og de andre amerikansk-baserede sportsvæddemålsselskaber har nu interne sportsvæddemåls-"motorer", det teknologiske backoffice, der sætter odds og beregner udbetalinger, og dette har sløvet FanDuels lavprisfordel noget. Men FanDuels dybere væddemålspulje og længere erfaring gør den fortsat til lavprisudbyderen af ​​odds til amerikanske sportsvæddere.

FanDuels anden konkurrencefordel er både mere dybtgående og mere obskur. Da jeg begyndte at studere branchen, troede jeg, at dens lavprisforslag var FanDuels vigtigste konkurrencedrivende, og i dette var jeg ikke alene. De fleste mennesker, der ikke tager sig tid til at studere branchen, tror, ​​at sportsvæddemålssider er handelsvarer. "De er alle ens," fortalte Tom Rogers, en kabel-tv-pioner, for nylig til CNBC. "Odserne er de samme, grænsefladen er den samme." Men det viser sig, at jeg, Rogers og andre tager fejl.

Vægt på 'parlays'

De fleste af pengene, der tjenes på sportsvæddemål, kommer ikke fra simple væddemål som væddemål på, at Giants vil slå Eagles, men på eksotiske "parlays", flertrinsvæddemål, der kræver, at du får flere ting rigtigt for at blive betalt. Folk elsker disse komplekse indsatser: Ikke alene satser de på, at Giants vil slå Eagles, de satser på, at Giants vil vinde med mere end 10 point, at deres quarterback vil kaste for to eller flere touchdowns, og at deres tailback vil skynde sig efter mere end 100 yards. Eller i løbet af basketballsæsonen vil de vædde på, at Knicks, Hawks, Celtics og Warriors alle vil slå spredningen på en enkelt aften. Det er svære væddemål at vinde, hvilket er fantastisk for sportsbetting-selskaberne. Den gennemsnitlige "hold"- eller gevinstrate for et kasino på et standardvæddemål er 3%-4%, men et parlay kan være multipla af dette interval.

Med sin omfattende erfaring i Irland og England, udmærker Flutter sig i at udvikle parlays, som spillerne ønsker at satse på. Amerikansk sport adskiller sig selvfølgelig fra sport på tværs af dammen, men det var ikke svært for Flutter at oversætte sin erfaring inden for fodbold, rugby og cricket til baseball, basketball og (amerikansk) fodbold.

FanDuel var det første amerikanske sportsvæddemålssted, der tilbød parlays til samme spil, og på det kritiske amerikanske fodboldmarked har FanDuel klart det mest engagerende produkt. Sidste NFL-sæson brugte den gennemsnitlige FanDuel-bruger næsten 3½ time om måneden på siden. Den gennemsnitlige DraftKings-bruger brugte omtrent halvdelen af ​​den tid.

"FanDuel har virkelig fingeren på pulsen hos spillere," siger Jordan Bender, en analytiker, der dækker branchen for JMP Securities.

Dydig cirkel

Bedre odds, bedre indsatser, højere kundeengagement, en dominerende markedsandel – alle disse faktorer skaber et svinghjul for FanDuel. Med omkring 50 % mere omsætning end sin nærmeste rival, kan FanDuel pløje de ekstra dollars tilbage for at gøre sine odds lavere og sine produkter mere engagerende. Sådanne bestræbelser fører til stigende markedsandele, hvilket driver flere salgsdollar, hvilket igen giver FanDuel midlerne til at uddybe og udvide sine voldgrave. Resultatet er en god cirkel, som virksomheder i alle brancher efterspørger, men få nogensinde opnår.

Støttet af ringere produkt og ringere odds fortsætter FanDuels rivaler med at bruge milliarder på markedsføring med lidt at vise til. DraftKings har brugt omkring 1 milliard dollar på at søge nye kunder i løbet af det sidste år, men dets markedsandel er skrumpet. Caesars har brugt 1.5 milliarder dollars i samme periode, men dets markedsandel er stadig et godt stykke under 10%. Beskyttet af sine mange voldgrave kan FanDuel bruge mere rimeligt på markedsføring og opnå rentabilitet hurtigere end konkurrenterne. I modsætning til de fleste forventer FanDuel, at det vil være cashflow-positivt næste år.

I 2025 forventer jeg, at FanDuels driftsmarginer vil nå midten af ​​20'erne, efterhånden som flere stater legaliserer gambling, og virksomheden udnytter sine faste teknologiomkostninger over en større kundebase. Hvis omsætningsvæksten fortsætter som planlagt, kan FanDuel tjene mellem $800 millioner og $1.2 milliarder efter skat i 2025, eller 4 pund og 5 pund per aktie for dets britiske moderselskab. I mellemtiden burde Flutters modne datterselskaber i Storbritannien, Irland, Italien og Australien tjene mindst så meget.

Hvis du sætter Flutters amerikanske og internationale aktiviteter sammen, er det rimeligt at antage, at Flutter kunne tjene 10 pund pr. aktie i 2025, men aktien handles for knapt mere end 100 pund pr. aktie. Markedet giver os med andre ord mulighed for at købe en dominerende sportsvæddemålsfranchise for lidt mere end 10 gange Flutters indtjening tre år ude.

Hvad med ESPN?

Naturligvis er frimarkedskapitalismens natur sådan, at når andre virksomheder ser en industri med godt potentiale, tænker de også på at komme ind i rummet. Amerikansk sportsvæddemål er indtil videre foran selv de mest optimistiske forventninger, så det er ingen overraskelse at se nyheder at Disney gennem sit ESPN sports-tv-datterselskab kommer ind i spillet.

Også rygter om at være klar til at kaste sin hat i ringen er Fanatics, det privatejede firma grundlagt af Michael Rubin. Fanatics har øget markedet for sportsartikler og samlekort, og han har hyret FanDuels tidligere administrerende direktør til at bygge en sportsbook.

Det er to formidable navne, men før vi bliver overentusiastiske, så lad os minde os selv om, hvad der vinder i en industri: voldgrave. ESPN har et - dets store mærkenavn - men det følger ikke af, at mærket omsættes til succes med online sportsvæddemål.

Ved at udnytte sin voldgrav søger ESPN efter sigende $3 milliarder fra ethvert sportsvæddemålsfirma til gengæld for at samarbejde med USAs mest populære sportsnetværk. Det er godt for ESPN, men er det godt for DraftKings? Virksomheden bruger allerede 1 milliard dollars om året på markedsføring og bløder rødt. Vil DraftKings på en eller anden måde a.) fange FanDuel og b.) blive rentabel ved at bruge en ekstra $3 milliarder på at køre på ESPN's coattails?

For at enhver virksomhed kan fange FanDuel i sportsvæddemål, skal den ødelægge FanDuels voldgrave og derefter skabe sine egne voldgrave. Dette vil kræve en betydelig indsats, og selv da er det måske ikke nok. Alle kan bruge milliarder på markedsføring og kampagner for at købe kunder, men den virkelige differentiator i branchen er fantastisk spilindhold.

Både ESPN og Fanatics har nul års erfaring med at skabe det. På trods af fire års forsøg har ingen af ​​de eksisterende spillere endnu matchet FanDuels parlays. Hvorfor skulle DraftKings' alliance med Disney ændre den dynamik?

Mens konkurrenter forsøger at indhente det, står FanDuel heller ikke stille. Det fortsætter med at finjustere sin Americans sportsbook for at give stadig mere engagerende væddemål. På den måde gør den, hvad Buffett siger, at alle store virksomheder gør: at gøre dens voldgrav stærkere ved at kaste hajer og alligatorer ind i den.

Adam Seessel ejer aktier i Flutter på vegne af kunder. Han er grundlægger og investeringschef for Gravity Capital Management i New York og forfatter til "Hvor pengene er: Værdiinvestering i den digitale tidsalder."