Der er en del forvirring omkring kvantitativ stramning, eller QT, Federal Reserves indsats for at skrumpe sin balance efter at have købt billioner i obligationer i løbet af de sidste to år. Det giver mening, da QT får langt mindre sendetid end renteforhøjelser, og de tekniske detaljer i QT-operationer er noget komplicerede og uigennemskuelige.
Men det er stadig vigtigere at have styr på, hvad der sker på den mere stille side af denne stramningscyklus, fordi QT er ved at stige. Investorer har brug for at vide, hvordan balanceopstramningen fungerer nu for at forstå, hvad der kommer.
Da centralbanken begyndte QT i juni, satte den sig for delvist at afvikle omkring 4.5 billioner dollars i kvantitative lempelser, eller QE, der blev gennemført som reaktion på pandemien. Fed startede med at lade op til 30 milliarder dollars i statsobligationer og 17.5 milliarder dollars i pantesikrede værdipapirer, eller MBS, rulle ud af balancen i modsætning til at geninvestere provenuet. Fra næste måned vil disse lofter stige til henholdsvis $60 milliarder og $35 milliarder, hvilket betyder, at tempoet i balancen er ved at fordobles. Fed-formand Jerome Powell har foreslået, at QT ville fortsætte i to til 2½ år, hvilket antyder, at Feds balance på 9 billioner dollar ville skrumpe med omkring 2.5 billioner dollars.
Det lyder nemt nok. Men der er et todelt problem omkring investorernes opfattelse af QT. For det første ser Wall Street ud til at have en blind plet, når det kommer til at stramme op via Feds balance. En sådan stramning er kun blevet forsøgt én gang før, og økonomer siger, at rentestigninger er meget nemmere at modellere end kvantitative stramninger. På den måde antager mange deltagere, at QT ikke vil have meget indflydelse. For det andet fører den manglende diskussion omkring QT til offentlig misforståelse. Nogle investorer tvivler på, at Fed hidtil følger sin balanceopstramningsplan, især på MBS-siden. Den følelse giver mening, når man ser på et diagram over Feds MBS-portefølje, men det betyder, at investorer kan blive overrumplet i de kommende måneder.
For at forstå, hvad der rent faktisk sker og endnu skal komme, Barron s talte med Joseph Wang, tidligere seniorhandler på Fed's åbne markeder. Fed udfører QT, som den har sagt, det ville, siger Wang, og han fjerner den voksende skepsis over, at Fed ikke har været villig eller i stand til at skrumpe sin balance, i det mindste for nu. Men folk er forvirrede, tilføjer Wang, især fordi det ser ud til, at Feds MBS-beholdninger ikke er faldende, og som om de endda kan være stigende.
Wang siger, at det savtakkede mønster i Feds MBS-beholdning er resultatet af regnskabsmæssige problemer. For det første er der en kløft mellem, hvornår MBS-køb afvikles, og hvornår indehavere af MBS modtager betalinger. For det andet har Fed en periode på tre måneder til at afvikle MBS-køb. Fed er den største enkeltinvestor på MBS-markedet, og Wang siger, at centralbanken kan forsøge at minimere potentielle forstyrrelser ved at udsætte afviklinger, hvis den mener, at det vil forbedre markedets funktion.
Det betyder, at pantesikrede værdipapirer købt af Fed for tre måneder siden lige kan dukke op. QE sluttede i marts, men det er ikke så enkelt. Strateger hos BofA Securities bemærker, at siden marts, Fed har ikke tilføjet værdipapirer, men det har geninvesteret udbetalinger. Fra og med august begynder MBS-porteføljen at falde, men de siger, at faldet ikke bliver mere tydeligt før i november. Det skyldes, at august er den sidste måned, hvor udbetalingerne bør overstige indløsningslofterne, da loftet for MBS-afløb stiger til 35 milliarder dollars. Wang bemærker, at Fed anslår, at den modtager omkring 25 milliarder dollars om måneden i hovedstolsbetalinger, hvilket betyder, at den ikke længere skal have geninvesteringer at håndtere, og at den faktor, der udligner QT, vil ophøre.
September og derefter er, når Wang advarer om, at noget er tilbøjeligt til at gå i stykker, ikke ulig det, der skete sidste gang, Fed gik i gang med QT, og kaos på repomarkedet førte til en tidlig afslutning af programmet. Det er også tidspunktet, hvor Fed-embedsmænd kan beslutte, om til direkte at sælge MBS. Men han bemærker, at et nyligt antydning fra finansministeriet om, at det kan købe ældre, mindre likvide statsobligationer tilbage, kunne hjælpe QT til at gå lidt mere glat.
Nogle strateger er mere bekymrede. Solomon Tadesse, leder af kvantitative aktiestrategier Nordamerika kl
Société Générale
,
siger, at markederne stadig ikke fuldt ud tager højde for QT. Mens nogle økonomer siger, at balanceopstramning mere eller mindre vil køre på autopilot, på den måde, som nu – finansminister Janet Yellen i 2017 som Fed-formand sagde, at QT ville svare til at se maling tørre, siger Tadesse, at forventningen er fjollet.
Tilmelding til nyhedsbrev
Gennemgang og forhåndsvisning
Hver hverdagsaften fremhæver vi dagens markedsnyheder og forklarer, hvad der sandsynligvis betyder noget i morgen.
Det skyldes til dels, at for at bringe inflationen tilbage til 2 %, skal Fed skrumpe sin balance med omkring 3.9 milliarder dollars – væsentligt mere end hvad investorerne forventer, siger Tadesse. Efter hans beregninger ville QT alene beløbe sig til ca 4.5 procentpoint i yderligere renteforhøjelser.
"Jeg tror ikke, der er påskønnelse af QT, af markeder eller Fed," siger Tadesse. "I sidste ende, hvis QE betød noget, vil QT også gøre det," siger han med henvisning til det store løft, kvantitative lempelser gav risikoaktiver. "Det er måske ikke helt symmetrisk, men der vil være en meningsfuld effekt."
Ånden i Tadesses synspunkt er en måde at få investorernes voksende forventninger til, at rentenedsættelser begynder næste år på, med det faktum, at forbrugerprisinflationen er over 9 %. Det er muligt, at markederne står for yderligere stramninger via QT, selvom det ikke er så meget, som Tadesse siger, er nødvendigt.
Overvej, hvad Ed Yardeni, præsident for Yardeni Research, vurderer. Han siger, at QT vil repræsentere det, der svarer til mindst en halvpoints renteforhøjelse, og sandsynligvis tættere på en fuldpointstigning. Det er for ikke at nævne virkningen af et løb på 10 % i den amerikanske dollar i år, som Yardeni siger er lig med endnu en stigning på mindst 0.5 %.
Men selvom den relativt aggressive QT, der starter næste måned, betyder, at færre rentestigninger i sidste ende er nødvendige, bør investorer forberede sig på øget volatilitet. Fed er på vej ind i det ukendte, og det samme er markederne.
Skriv til Lisa Beilfuss kl [e-mail beskyttet]
