Spørgsmål om amerikansk finansiel stabilitet er i centrum i kølvandet på Silicon Valley Banks kollaps og den amerikanske centralbanks kommende beslutning om rentesatser. Lige under overfladen, på godt og ondt, er noget forbløffende, der er sket for amerikanske skatteydere: Den byrde, de står over for på den nationale gæld, er faldet dramatisk i løbet af de sidste tre år. Årsagerne til dette bør være en del af Feds beregning, når den navigerer i situationen.
Denne stort set upåagtede udvikling kan virke kontraintuitiv, eftersom den offentlige gæld er steget med omkring 5 billioner dollars i samme periode. Men samtidig er markedsværdien af amerikanske statsobligationer gået fra et højt niveau på 108 % af økonomien til dets nuværende værdi på 85 %. Dette er et af de hurtigste fald i den amerikanske gældsbyrde og sætter dens værdi tæt på det præpandemiske niveau.
Dette kraftige fald er dog også årsagen til, at vi nu står over for øget økonomisk stress. Den uventede gevinst, der går til skatteyderne, er i høj grad kommet på bekostning af obligationsejerne, herunder banker, der har taget store tab på deres obligationsinvesteringer. Det er derfor vigtigt at se nærmere på, hvordan dette hurtige fald i gældsbyrden opstod, og overveje, hvad det betyder for den finansielle stabilitet.
Oprindelsen til den dramatiske ændring begynder i foråret 2020. Dollarstørrelsen på økonomien faldt kraftigt, da de føderale udgifter steg. Denne udvikling hævede både gældsbyrden ved at skrumpe skattegrundlaget, hvorfra gælden kunne betales, og ved at øge statsgælden. Derudover faldt renterne til tæt på 0%, hvilket gjorde de eksisterende statskasser mere værd, da de betalte en højere rente.
Obligationsejere havde med andre ord pludselig et bedre afkast end forventet på deres statsobligationer, og skatteyderne stod for regningen. Tilsammen hævede disse tre udviklinger skatteydernes gældsbyrde til 108 %.
Dollarstørrelsen af økonomien kom sig dog hurtigt efter pandemiens nedlukning og var tilbage på trend i midten af 2021. Dette sænkede gælden i forhold til BNP med omkring ni procentpoint. Dernæst kom inflationsstigningen, som yderligere reducerede gældsbyrden med 14 procentpoint, hvilket bragte den til den nuværende værdi på 85 %. Det gjorde det gennem to kanaler. For det første skubbede den høje inflation dollarstørrelsen af økonomien omkring 1.89 billioner dollars over den præ-pandemiske tendens.
For det andet er det selvfølgelig, at inflationsstigningen fik Fed til at hæve renten kraftigt, hvilket sænkede markedsværdien af statsobligationer med omkring 1.9 billioner dollars. Obligationsejernes skæbne ændrede sig derfor. Pludselig holdt de obligationer, der var langt mindre værd, end de havde forventet, både i inflationskorrigerede termer og i forhold til andre nyere rentebærende værdipapirer, der betalte mere.
Obligationsejere har kort sagt betalt for en stor del af reduktionen af gældsbyrden via den højere inflation. For at være klar, er obligationsejere også skatteydere, men de er kun en undergruppe af skatteydere. Desuden er tabet for obligationsejerne mere akut og synligt for dem, end udsigten til en lavere fremtidig skatteregning er for skatteyderne.
Denne bemærkelsesværdige overførsel af rigdom væk fra obligationsejerne var ikke begrænset til statskassemarkedet på 24 billioner dollars. Andre rentemarkeder som markedet for værdipapirer med 12 billioner dollars og markedet for virksomhedsobligationer på 10 billioner dollar oplevede også store tab i markedsværdi. Dette er en nøgleårsag til, at banker, der besidder sådanne værdipapirer, i øjeblikket er under stress. En nylig undersøgelse viste, at sådanne aktiver i det amerikanske banksystem er overvurderet med 2.2 billioner dollars på grund af markedsværditab. Dette tab betyder, at mange banker ikke kunne dække alle deres indskyders krav, hvis de skulle flygte i massevis.
Bankernes prekære position er et stort problem for den finansielle stabilitet, som de amerikanske tilsynsmyndigheder bemærker. Det er også grunden til, at den amerikanske regering forsikrede alle indskydere i den nyligt mislykkede Silicon Valley Bank og Signature Bank, og hvorfor Fed besluttede at acceptere lånesikkerhed til pålydende værdi frem for markedsværdi i sin nye likviditetsfacilitet. Regulatorer er bekymrede over en tidsindstillet bombe fra marked til marked på de amerikanske bankers balancer. Det er obligationsejere, som uforvarende har givet en stor formueoverførsel til deres debitorer og måske ikke har råd til det.
Der er mange grunde til, at vi er nået til dette øjeblik, men nok den vigtigste er Feds hurtige renteforhøjelser i det seneste år. De fleste obligationsejere, inklusive Fed, er blevet overrasket over hastigheden og omfanget af stigningerne i betragtning af forventningerne skabt af det seneste årti med lave renter og Feds egne fremskrivninger for blot et år siden. Fed håber, at disse renteforhøjelser vil afslutte inflationsstigningen, men i mellemtiden har de skadet bankernes balancer og svækket kreditskabelsen fremover. Forhåbentlig vil dette afslutte den høje inflation på en velordnet måde snarere end som en finanskrise.
Vi lever i en fantastisk periode. Der er ingen nem vej frem, men vi håber, at Fed med succes kan navigere gennem disse vanskelige farvande.
Gæstekommentarer som denne er skrevet af forfattere uden for Barron's og MarketWatch-nyhedsrummet. De afspejler forfatternes perspektiv og meninger. Indsend kommentarforslag og anden feedback til [e-mail beskyttet].